Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti (Weighted Average Cost of Capital – WACC), bir firmanın yatırım ve faaliyetlerini finanse etmek için çıkardığı tahvil, banka kredileri ve özsermaye gibi çeşitli finansal yükümlülüklerin ağırlıklı ortalama maliyetini ifade eder.
Yatırım projelerinin değerlendirmesinde; bir projenin hangi tür fonla finanse edildiğine bakılmaksızın ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti kullanılmaktadır.
AOSM = Ağırlıklı öz sermaye maliyeti + Ağırlıklı borçlanma maliyeti
AOSM = (Özsermaye oranı) x (Özsermaye maliyeti) + (Borçlanma oranı) x (Vergi sonrası borçlanma maliyeti)
AOSM= [(E/V)*Re ] + [(D/V)*Rd*(1-T)]
V=E+D
Kaldıraç Oranı: D/(D+E)
Rd: Borçlanma maliyeti
Re: Özsermaye maliyeti
T: Vergi oranı
Borçlanma maliyetinin hesaplamasında vergi sonrası borçlanma maliyeti dikkate alınır. Buna göre;
Vergi sonrası borçlanma maliyeti = (Vergi öncesi borçlanma maliyeti) x (1 – Vergi oranı)
Özsermaye maliyeti bir hisse senedi yatırımcısının hedef şirketten beklediği ortalama getiriyi ifade etmektedir. Özsermaye maliyetinin hesaplamasında Sermaye Varlık Fiyatlama Modeli (CAPM) en sık kullanılan yöntemdir. Bu modele göre öz sermaye modeli aşağıdaki formül ile bulunur;
Re = (Risksiz faiz oranı) + (Beta) x (Piyasa risk primi)
Re= Rf + β(Rm-Rf)
Rm: Piyasanın ortalama getiri beklentisi
(Rm-Rf): Piyasa risk primi
β = Beta = ilgili hissenin (veya sektörün) piyasa hareketleri ile olan ilişkisi
Risksiz faiz oranı; hesaplamaya konu şirketin faaliyet gösterdiği ülke içerisinde bir yatırımcının elde edebileceği getirinin en düşük seviyesidir. Şirket değerleme çalışmalarında risksiz faiz oranı için genelde en uzun vadeli devlet tahvilinin faiz oranı kullanılmaktadır. Bu oran ülke riskini de içermektedir.
Beta değerinin tahmini:
- Firmaya ait beta değeri?
- Sektöre ait beta değeri?
Firmaya ait β değerinin kullanılması
- Avantajı: Proje firmayla aynı riske sahipse, bu yaklaşım tam olarak istediğimiz şeyi ölçer
- Dezavantaj:
- Genellikle pek hassas değildir (standart hatası yüksek)
- Firmanın betası zaman içinde değişebilir
- Yeni iş alanlarındaki projeler veya geniş bir yelpazede iş yapan firmalar için kullanılamaz
Sektöre ait β değerinin kullanılması:
Firmaların betalarını tahmin edip sonra ortalamalarını alınır veya bir sektör portföyünün betasını tahmin edilir.
- Avantaj:
- Beta daha hassas tahmin edilir
- Eğer proje yeni bir iş alanındaysa daha uygundur
- Dezavantaj
- Firmalar gerçekten projeyle aynı riske mi sahip?
- Farklı piyasalara mı hizmet etmekteler? Daha fazla borçları mı var? Aynı maliyet yapısına mı sahipler?
İlgili hissenin (veya sektörün) piyasa hareketleri ile olan ilişkisi:
- β = 1 ise Piyasa ile aynı hareket eden hisse
- β < 1 ise Piyasanın artış ve azalışlarından daha az etkilenen hisse
- β > 1 ise Piyasanın artış ve azalışlarından aynı orandan etkilenen hisse
AOSM’nin kullanılması
- Bir yatırım projesinin sağladığı nakit akımlarının Net bugünkü değerinin (NBD’nin) hesaplamasında; iskonto oranı olarak ağırlıklı ortalama seramaye maliyeti (AOSM) kullanılır.
- Bir yatırım projesinde; nakit giriş ve çıkışları birbirine eşitleyen yani net bugünkü değeri sıfıra eşitleyen iskonto oranı, projenin iç verim oranıdır. Yatırımın projesinin değerlendirilmesinde; eğer iç verim oranı, AOSM’den büyük çıkarsa yani İVO > AOSM ise bu yatırım karlı kabul edilir yani bu proje için kaynak tahsisi yapılarak projenin gerçekleştirilmesine karar verilir.
- Firmaların değerlerinin hesaplanmasında AOSM kullanılır.
Örnek: Bir yatırım projesinin finansman maliyeti
ABC şirketi, yatırım bedeli 20 milyon TL olan bir projenin finansmanı için 5 milyon TL öz sermaye ve %18 faizden 15 milyon TL kredi kullanmayı planlamaktadır. Kurumlar vergisi oranı %20 ve öz sermaye maliyeti ise %24 tür. Buna göre bu proje için ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti nedir?
Özsermaye oranı = 5/20 = 0,25
Borç oranı = 15/20 = 0,75
AOSM = Ağırlıklı öz sermaye maliyeti + Ağırlıklı borçlanma maliyeti
AOSM = (5/20) * Öz sermaye maliyeti + (15/20) * Borç maliyeti
AOSM = 0,25 * 0,24 + 0,75 * 0,18(1-0,20) = 0,06 + 0,144 = 0,204 = %20,4
ABC şirketinin bu projeyi gerçekleştirmesi durumunda proje gelirlerinin Net Bugünkü Değerinin hesaplanmasında kullanacağı iskonto oranı %12,4’tür.
Örnek: Gıda içecek sektöründeki bir firma için AOSM
Gıda-içecek sektöründe yeni bir proje için özsermaye oranı %30 ve borçlanma oranı ise %70 0lsun. Borçlanma faizi (maliyeti) %5 olsun.
AOSM= [(E/V)*Re ] + [(D/V)*Rd*(1-T)]
- β (Beta )= 0,8 (örn: gıda-içecek)
- Rf = %5,4 (2020 Türkiye ABD$ Eurobond )
- Piyasa risk primi (Rm – Rf ) = %5
Re = %5,4 + 0,8 x (%5) = %9,4
Rd = %5
AOSM = %30 x %9,4 + %70 x %5 x (1- %20) = 0,0282 + 0,028 = 0,0562 = %5,6
Örnek: Bir şirketin değerinin hesaplanmasında AOSM kullanımı
Tarımsal ürünlerin üreticiden alınması ve perakende mağazalarına satışı alanında faaliyeti gösteren ABC firmasının değerlemesini yapalım. Firmanın değerini hesaplamada indirgenmiş akit akımları (Net Bugünkü Değer) yöntemini kullanalım. Bu yöntemde iskonto oranı olarak AOSM kullanılır.
AOSM’nin hesaplanmasında kullanılan formül aşağıdaki gibidir;
AOSM= [(Öz sermaye oranı) x (Öz sermaye maliyeti)] + [(Borçlanma oranı)(Borçlanma maliyeti) x (1-Vergi oranı)]
Öz sermaye maliyetinin hesaplanmasında; Finansal Varlık Fiyatlama Modeli (CAPM) kullanılır. Bu modele göre;
Öz sermaye maliyeti = Risksiz faiz oranı + Beta x Pazar risk primi
Pazar Risk Priminin hesaplamasında; Türkiye’nin pazar risk primi olarak New York Üniversitesi profesörlerinden Aswath Damodaran tarafından yayınlanan risk primi (%9,46) kullanılmıştır. Site bağlantısı: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html
Hesaplamada risksiz faiz oranı olarak, 10 yıl vadeli devlet tahvili getirilerinin ortalaması (%10,38) alınmıştır.
[table td1=”Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti” td2=”” ] [td1] Risksiz getiri oranı [/td1] [td2] %10,38 [/td2] [td1] Pazar risk primi [/td1] [td2] %9,71 [/td2][td1] Beta [/td1] [td2] 0,86 [/td2][td1] Sermaye maliyeti [/td1] [td2] %18,74 [/td2][td1] Kaldıraç oranı (borç oranı) [/td1] [td2] %2,66 [/td2][td1] Vergi oranı [/td1] [td2] %20 [/td2][td1] Borçlanma maliyeti [/td1] [td2] %12 [/td2][td1] Vergi sonrası borç maliyeti [/td1] [td2] %9,6 [/td2][td1] AOSM [/td1] [td2] %18,49 [/td2][/table]
Kaynaklar
Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti hakkında daha detaylı bilgi için aşağıdaki sayfaları ziyaret ediniz.